En su comunicado del 19 de febrero, “el personal del FMI notó que la capacidad de enfrentar el nivel y el servicio de la deuda pública de Argentina se deterioró significativamente” y “ahora evalúa que la deuda de Argentina no es sostenible”.
En el Análisis de Sostenibilidad de la Deuda (ASD) de julio de 2019, el FMI había alertado que la deuda era sostenible con alto riesgo. En ese momento, se suponía que un triunfo de Macri en las elecciones pudiera revivir el acceso al crédito externo que evitara el estrés en que hoy estamos. La historia fue otra.
Pero el FMI, como las agencias calificadoras de riesgo, siguen estrictos manuales de procedimiento que en ocasiones los llevan a conclusiones que parecen tardías. La realidad es que los manuales del Fondo y de las calificadoras de riesgo no les permiten anticipar eventos sino apenas alertar acerca de los riesgos de que dichos eventos se concreten.
Así visto, el comunicado no apoyó ni fustigó las políticas de Fernández y Guzmán; sólo siguió el procedimiento de rutina y concluyó lo que ese análisis rutinario indicó. Es más, fue bastante poco comprometido respecto de una definición impostergable: ¿qué pasará con los más de USD 49 mil millones que habrá que pagar al FMI entre 2021 y 2023? Será difícil cumplir el cronograma de restructuración de Guzmán sin tener indicios claros al respecto.
Se estima que inversores extranjeros tienen casi las tres cuartas partes de los bonos en pesos; sólo quieren salir de Argentina cuanto antes
Aunque el comunicado destaca el deterioro de varias variables (devaluación, caída del PBI, aumento del riesgo país), su foco está puesto en el nulo acceso al mercado de deuda en dólares. Esto supone que cada vencimiento demandará el uso de reservas, insuficientes para afrontar todos los pagos.
Los países normales no pagan las deudas al vencimiento. La mayoría refinancia no sólo el capital sino incluso los intereses, pues en un mundo de “tasas casi cero”, tal cual dijo Guzmán al Congreso, casi cualquier rendimiento positivo es atractivo. Ese “casi” excluye a países de los cuales se sospecha que puedan perder el acceso a tomar dinero prestado.
La falta de acceso al mercado hace insostenible a la deuda argentina. Guzmán, en su presentación al Congreso, dijo que esta calificación sólo aplica a la deuda en dólares. Para la deuda en pesos, las palabras textuales del Ministro fueron que “hoy consideramos que, dadas las condiciones de mercado, no hay problemas de sostenibilidad en ese frente.”
La novedad de estas últimas dos semanas es que también en el segmento de la deuda en pesos se ha deteriorado el acceso del Tesoro al mercado. Los canjes que propone no convencen al mercado, el reperfilamiento del AF20 puso al mercado en alerta y los pesos que supuestamente sobran gracias al cepo cambiario prefieren colocaciones privadas que considera como de mayor calidad que el riesgo soberano. Sólo participan de las licitaciones y los canjes del Tesoro quienes se ven obligados a participar. Un escenario preocupante a la luz de los vencimientos que se avecinan: unos $220 mil millones hasta el 31 de marzo, a los que en abril se suman otros $250 mil millones del Boncer 2020.
Lo que no tenía en cuenta el Fondo, y al parecer tampoco Guzmán, es que también la deuda en pesos empieza a parecer insostenible
Se estima que inversores extranjeros tienen casi las tres cuartas partes de los bonos en pesos; sólo quieren salir de Argentina cuanto antes. Por eso no aceptan canje alguno, y menos aún canjes que no les ofrecen soluciones creíbles. Ir bono por bono parece una mala estrategia. Tarde o temprano, habrá que tomar una decisión global para la deuda en pesos: reperfilar todos los títulos o emitir para pagar.
Ambos escenarios revisten riesgos. El reperfilamiento compulsivo puede complicar la restructuración de la deuda externa, pues muchos tenedores, con posiciones que podrían bloquear el acuerdo, coinciden en ambos segmentos. Emitir para pagar a tenedores que quieren salir a cualquier precio, aunado a una muy baja demanda local de pesos, puede llevar la brecha del contado con liquidación (y el pánico) a las nubes.
Tanto Guzmán como el FMI se enfocan sobre la sostenibilidad de la deuda externa. Concluyen algo que el mercado de capitales intuía hace dos años, cuando el acceso argentino al mercado se cerró, y que hoy sabe a ciencia cierta al valuar los bonos al 40% de paridad.
Lo que no tiene en cuenta el Fondo, y al parecer tampoco Guzmán, es que también la deuda en pesos podría ser insostenible.
