El Comité de Política Monetaria (COPOM) del Banco Central (BCRA) sostuvo la tasa de interés de las Letras de Liquidez a 7 días en 60% anual y ratificó su compromiso de sostenerla en ese nivel hasta diciembre. Se dice que el COPOM habría discutido, de hecho, elevarlas.
Costaría encontrar una razón de peso para una decisión semejante. Aunque la inflación se haya acelerado durante agosto, y probablemente lo haga en septiembre, el Relevamiento de Expectativas de Mercado (REM) que conduce el BCRA muestra que la inflación esperada es de 31,5% para los próximos 12 meses, y de 25,3% para 2019. Por lo tanto, en 60% la tasa de interés ex ante es 30 puntos porcentuales mayor a la inflación esperada. A menos que el BCRA piense que la inflación no cederá tanto como espera el REM.
La teoría dice que la tasa de interés actúa sobre la formación futura de precios, al incentivar el ahorro y desincentivar la demanda agregada. En Argentina, la inflación de los últimos tres años demuestra que la efectividad de la tasa de interés como instrumento regulador de la demanda agregada (y de los precios) es baja.
Más allá de su función primordial de contener los precios, el COPOM persigue ahora otros objetivos, entre los que se cuenta el de evitar la fuga de los ahorros hacia el dólar. También en este frente la tasa de interés ha probado ser dudosa: desde el 24 de abril, la tasa de interés de referencia subió desde 27% hasta 60%; en igual lapso, el tipo de cambio casi se duplicó. Con la perspectiva que otorga el paso del tiempo, esta ineficacia se entiende: la suba de tasas empalidece ante una devaluación que ha promediado el 20% mensual. ¿Qué tasa equipara la volatilidad del dólar? Una tasa mayor probablemente traería aparejada más inestabilidad que soluciones.
¿Habrá alguna otra razón, más arcana, para sostener la tasa de interés real en niveles tan altos? Los economistas coinciden en que a $40 por dólar el tipo de cambio representa una exageración (overshooting, en la jerga financiera). El estilo trader con que se ha revestido al BCRA podría pensar que estas tasas constituyen un señuelo atractivo para estimular la codicia de los inversores extranjeros, que podrían captar lo que (ex ante) luce como un potencial retorno muy atractivo en dólares para colocaciones a corto plazo.
Por el momento, el señuelo no ha funcionado. La volatilidad y las pérdidas acumuladas mantienen a los inversores del exterior escépticos respecto de la conveniencia de volver a involucrarse con el peso. Y aunque lo hicieran, no queda del todo claro que ese tipo de capital golondrina, cuya huida fue bastante culpable de la devaluación desordenada, sea conveniente para promover para la estabilidad cambiaria y de precios.
¿Conviene sostener la tasa de interés en 60% y, además, comprometerse a mantenerla así hasta diciembre? La credibilidad de un banquero central no se mide sólo por el cumplimiento de lo prometido, sino también por el hecho de que lo prometido funcione. Como ninguna suba ha podido hasta ahora contener al dólar o a los precios, el mercado se preguntará si el manejo de la tasa de interés no refleja más contumacia que credibilidad.
Cada suba aumentó la incertidumbre y aceleró las corridas. ¿No habrá llegado el momento de repensar la estrategia?
Una tasa de interés real de más de 30% (si los pronósticos del REM se cumplen) ahoga a los demandantes de crédito. En especial, a las PyMEs que financian capital de trabajo a estas tasas elevadísimas. Si éstas no bajaran pronto, su efecto sobre la capacidad de pago de las empresas podría ser patibulario. Si no lo es, será porque los precios habrán convergido hacia el nivel de la tasa de interés, algo contrario a lo que busca el BCRA. Cabe preguntarse si una tasa de interés bastante inferior a la actual no obtendría resultados similares en materia de tipo de cambio y precios, pero con un costo menor en términos de actividad.
A la hora de fijar la tasa de política monetaria, el COPOM debería tomar en cuenta otras variables relevantes, aparte del dólar y el movimiento de los precios en el corto plazo. Entre ellas, la salud del mercado de crédito. En tanto no lo haga, es probable que cualquier baja de la inflación sólo se logre a costa de provocar un efecto demoledor en el nivel de actividad y en la cadena de pagos.
