Eso de ser un ícono de la soberanía argentina es una verdadera carga para YPF. Los gobiernos la cargaron con costos y deudas. Atrás quedaron sus mejores años.
YPF tenía un valor de mercado de 12900 millones de dólares a fines de 1999, cuando el de la brasileña Petrobras era de 25600 millones, el doble de YPF. Veinte años después, a finales de 2019, el valor de mercado de YPF había caído a menos de la mitad (5600 millones), mientras que el de Petrobras había trepado a 98000 millones. Hoy Petrobras es 17 veces mayor a YPF.
Parte de esta diferencia de desempeño la explica el descubrimiento de petróleo en aguas profundas en Brasil. Argentina, que no tuvo un descubrimiento similar, obtuvo hace 10 años la tecnología que hizo viable la explotación de Vaca Muerta. Pero YPF, propietaria de un área mayoritaria, no tiene el capital para desarrollar el yacimiento al ritmo que el país necesita. No lo tiene por el curioso empeño que ponen los gobiernos para hundirla. Los discursos cargados de falso nacionalismo no pueden ocultar lo evidente: una debacle absoluta y relativa que vale la pena recapitular.
Entre 2002 y 2008, YPF, como otras empresas, tuvo precios congelados. Ante ese panorama, el accionista (Repsol) redujo la inversión. Y aunque las reservas de petróleo y gas se desplomaron 80%, YPF pagó dividendos a Repsol por 6000 millones de dólares durante esos años.
Ese botín atractivo motivó que, en 2008, bajo presión del gobierno de Néstor Kirchner, ocurriera la escandalosa entrada del Grupo Petersen en YPF. La operación se financió con deuda que se pagaría con el flujo de dividendos de YPF. La entrada de los Eskenazi obró el milagro: el precio de la nafta volvió a subir, e YPF pudo pagar los dividendos. Repsol, agradecido: se llevaba 75%. Durante los años que duraron los Eskenazi, Repsol cobró dividendos por 5500 millones de dólares.
La caída en la inversión, necesaria para pagar los dividendos, hizo caer la producción y demandó un aumento en las importaciones de gas que hizo tambalear las reservas del Banco Central. En 2012, el gobierno de Cristina Kirchner expropió el 51% de YPF a Repsol. A ese acto de soberanía le sucedió la entrada de Miguel Galuccio y una etapa de aumento de la inversión. Creció la producción, pero la deuda se triplicó. Las ganancias no aumentaron tanto como la producción, y ahora se sabe que muchas inversiones fueron hechas a pérdida.
En 2015, YPF volvió a operar como una empresa, adecuando la inversión a los ingresos operativos. Con el cambio de gobierno en 2019, parecía que YPF seguiría siendo manejada con prudencia. Incluso, pese al inesperado golpe que la cuarentena le asestó al negocio, YPF acomodó sus inversiones al capital disponible, a la espera de una recuperación. Se dedicó, como cualquier empresa, a sobrevivir a los malos tiempos.
Hasta que llegó la idea genial de refinanciar la deuda: ¿Fue el ministro Guzmán? ¿Cristina Kirchner? ¿El Instituto Patria? ¿La propia gerencia de YPF? Hay muchos genios que imaginan un mundo teórico que en la práctica no existe. YPF tenía un pequeño problema el 23 de marzo de 2021: un vencimiento de capital por 413 millones de dólares. Para una empresa con ventas normalizadas de 14000 millones, exportaciones por 1800 millones en 2020, y buenos activos, era un problema menor.
Pero el genio quiso ir más allá y, en lugar de atacar ese pequeño problema de 413 millones, generó un gran problema de 6200 millones. En aras de las “sostenibilidad” de la deuda, presentó un plan para no pagar capital ni intereses por dos años, y extender los plazos de vencimiento. El plan irritó a los bonistas, hizo que se desplomaran el precio de los bonos y las acciones, y seguramente mañana lunes, cuando se conozcan los resultados, veremos que no salió como fue planeado. Quizás, porque no fue bien planeado.
Una empresa normal sabría si su deuda es mucha y cara, y si su rentabilidad es baja. Buscaría una solución amistosa con sus acreedores, ajustaría su estructura, o vendería activos para cancelar deuda. Defender la soberanía le impide a YPF hacerlo, y condena a muchos activos valiosos a seguir improductivos. Sus bonos rinden entre 15% y 19%, una clara señal de que no hay dinero fresco para YPF, justo cuando vuelve a asomar el fantasma de la escasez de gas en invierno. Por el bien de Argentina y el propio, YPF debería vender activos para que otra empresa, con acceso a capital, los desarrolle. Por mucho tiempo, YPF no podrá hacerlo.
Hay muchas excusas para haber lanzado la oferta de canje. Una dice que YPF usaría los 600 millones de dólares que no pagaría en intereses cada año para invertir. Otra, más cínica, que no pagar le permitiría congelar el precio de las naftas hasta las elecciones. Sea cual fuere la razón, el cuentito de la “sostenibilidad” no funciona: como en la deuda soberana, espanta el nuevo financiamiento y no reduce el tamaño de la deuda. En el caso de YPF, un canje 100% exitoso hubiera reducido los pagos de corto plazo a cambio de aumentar el capital adeudado en 600 millones de dólares.
Parece que las experiencias de estos últimos 20 años no nos han servido como enseñanza, aunque nos dejaron muchos costos. La aventura de los Eskenazi nos dejó un juicio millonario en Nueva York contra el fondo Burford. La expropiación a Repsol nos costó 5000 millones de dólares por el 51% de las acciones – seis veces más de lo que el mercado dice que vale ahora esa posición. La oferta de canje de 2021 hace remota la probabilidad de que YPF desarrolle Vaca Muerta.
YPF y Petrobras eran empresa comparables hace 20 años. Durante estos años, ambas encontraron oportunidades geológicas y de acceso barato al capital similares. Una lo aprovechó; la otra dejó pasar el tren. ¿Cuál defendió mejor la soberanía energética de su país?
